中信證券：關(guān)于回歸基準配置的幾個誤區(qū)和幾個事實

我們認為市場對于公募考核新規(guī)以及回歸基準行業(yè)配置的討論存在一些誤區(qū)。從海外經(jīng)驗來看，回歸基準是通過基準的行業(yè)配比向基金持倉配比演化而不是相反；產(chǎn)品投資策略向客戶盈利導向回歸，在長期視野下，這與追求排名和絕對收益并不矛盾，反而是統(tǒng)一的；跑輸基準的懲罰機制最終導致的是基金減少博弈性持倉，長期來看最大的影響是活躍頭寸的占比下降。

如何去有效地設定基準是長期而言實現(xiàn)客戶利益、贏得競爭并避免被被動型產(chǎn)品替代的最關(guān)鍵問題。對于主動權(quán)益型產(chǎn)品而言，滬深300、中證800以及A500作為全市場基金基準都有較大的局限性，能夠反映新質(zhì)生產(chǎn)力和新經(jīng)濟趨勢的中國資產(chǎn)合理基準，應該是均衡港A配比，港股寬基占總基準的比例是超越行業(yè)配比首要需要考慮的問題。

此外，用前瞻眼光去看，未來如果外資逐步回流，市場生態(tài)也會相較過去3年發(fā)生重大轉(zhuǎn)變，不能用后視鏡視角靜態(tài)去看行業(yè)配比，好公司和差公司之間的差異會遠遠超過所謂的“好行業(yè)”和“差行業(yè)”。

申萬宏源：公募持倉向業(yè)績比較基準靠攏未必是普遍趨勢

《推動公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動方案》是長期改革，而其短期映射，成為結(jié)構(gòu)性行情的主要線索。在我們看來，主動公募產(chǎn)品調(diào)整業(yè)績比較基準，是集中梳理產(chǎn)品策略的一次機遇。而持倉向業(yè)績比較基準靠攏卻未必是普遍趨勢。

公募基金產(chǎn)品策略，既要契合監(jiān)管導向，也要與市場環(huán)境和渠道偏好相適應。短期，市場博弈公募持倉向業(yè)績比較基準靠攏，更偏向于是資金博弈主題，需嚴守性價比，把握好節(jié)奏。

博弈公募改革受益的低估值高股息資產(chǎn)，短期性價比已經(jīng)偏低。短期，市場對基本面變化的定價效率有所下降?？萍枷鄬οM仍是相對性價比較高的方向，科技調(diào)整可做中期布局。繼續(xù)戰(zhàn)略看好國內(nèi)AI產(chǎn)業(yè)鏈和具身智能的投資機會。醫(yī)藥生物(CXO、創(chuàng)新藥)是一季報稀缺的景氣方向，維持中期推薦。

中信建投：市場依然上有壓力，下有支撐

中美關(guān)稅迎來90天暫緩期，遠超市場此前預期，市場震蕩中樞抬升。我們對后市仍然維持區(qū)間震蕩的判斷，但上調(diào)震蕩中樞到半年線附近。這一階段，市場依然上有壓力，下有支撐。在關(guān)稅休戰(zhàn)窗口期，美國進口商或加速備貨，新一輪囤貨潮有望提振港口及航運板塊需求；此前受關(guān)稅影響全球需求受到較大沖擊，目前大宗商品仍存未補缺口；公募新規(guī)引導資產(chǎn)配置短期向滬深300靠攏，長期更應考慮投資價值。

關(guān)注行業(yè)：銀行、非銀、醫(yī)藥生物、公用事業(yè)、石油石化、有色金屬、航運、港口等。

興業(yè)證券：對中國主動投資的未來應當更有信心

關(guān)于5月7日落地的公募新規(guī)，我們認為，相比于美國主動權(quán)益的發(fā)展，對中國主動投資的未來應當更有信心。中美主動投資最重要的差異在于，美國主動權(quán)益基金長期難以戰(zhàn)勝指數(shù)，久期越長越容易跑輸；而中國主動基金隨著時間久期越長，跑贏指數(shù)的比例越高。與此同時，美國主動權(quán)益基金攫取α的能力較弱，而拉長時間看，中國主動權(quán)益基金的α收益顯著。

近幾年在中國經(jīng)濟新舊動能切換的過程中，舊動能仍有拖累，而“新半軍”等新經(jīng)濟也由于產(chǎn)業(yè)自身周期而邊際走弱，新的經(jīng)濟增長引擎仍待醞釀。因此資本市場，尤其主動投資缺乏其依賴的α機遇，進而導致過去幾年業(yè)績和規(guī)模承壓。往后看，隨著宏觀基本面底部回升、新的經(jīng)濟增長動力和產(chǎn)業(yè)趨勢有望涌現(xiàn)，主動投資有望再度承擔起助力新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展、挖掘景氣行業(yè)、重倉結(jié)構(gòu)性α的重任，進而實現(xiàn)業(yè)績和規(guī)模的正反饋。

廣發(fā)證券：公募基金的定價權(quán)已經(jīng)明顯降低

短期來看，當前主動公募向業(yè)績比較基準靠攏的具體執(zhí)行細則還沒有出臺，出現(xiàn)“欠配板塊”的上漲，主要還是由于市場其他資金對公募基金未來投資行為的預期，而非公募基金的實際大量換倉行為。從數(shù)據(jù)來看，偏股型基金5日平均收益和基準收益的R Square在過往區(qū)間波動，基準收益對偏股基金的收益解釋力度沒有出現(xiàn)明顯變化，說明并沒有大量的偏股型基金在近期朝著基準方向去換倉。

中期來看，一方面，從穩(wěn)定管理規(guī)模和管理費率的角度出發(fā)，公募基金的目標仍然是跑贏基準。因此，決定公募基金超低配行業(yè)的因素還是取決于行業(yè)的實際基本面、產(chǎn)業(yè)的趨勢，以及對公司估值的判斷。另一方面，即使出現(xiàn)最極端情況，全部主動管理型公募基金完全按照基準配置，也很難對市場風格產(chǎn)生持續(xù)影響，尤其在很多板塊上，公募基金的定價權(quán)已經(jīng)明顯降低，各類機構(gòu)投資人的分布已經(jīng)非常均衡。

國泰海通：中國A/H指數(shù)有望進一步緩步推高

面向未來，我們?nèi)匀槐３謽酚^，中國A/H指數(shù)有望進一步緩步推高。首先，遍歷沖擊后，投資人對經(jīng)濟形勢的認識已然充分，共識性因素對估值收縮的影響是遞減的，變化在于決策層關(guān)于“錨定經(jīng)濟社會發(fā)展目標”的立場與更可持續(xù)的政策預期。

其次，中國股市的無風險利率下降，海外預期降低、固收預期降低，股市是解決社會資本開支下降與資產(chǎn)管理需求上升的關(guān)鍵破局點，中央政治局表態(tài)“持續(xù)穩(wěn)定與活躍資本市場”是重要的標志。

此外，圍繞投資者為本、投融資相協(xié)調(diào)的資本市場改革拉開序幕并提速，中國市場的底色向“可投資、重回報”轉(zhuǎn)變，股市風險溢價降低。因此，貼現(xiàn)率下降是如今中國股市上升的重要動力。繼續(xù)看好金融、科技與部分周期。

招商證券：A股有望重回震蕩上行

首批浮動費率基金正式申報，標志著公募費率改革進入實操階段。4月新增社融增速加速回升至高位，伴隨一攬子金融逆周期調(diào)節(jié)政策集中落地，實體融資需求有望恢復，預計將在5月社融數(shù)據(jù)中有所體現(xiàn)；同時超長期特別國債、中央金融機構(gòu)注資特別國債已經(jīng)啟動發(fā)行，社融總量仍有支撐。

4月央行“對其他金融性公司債權(quán)”明顯增加，或與給中央?yún)R金提供流動性支持有關(guān)。往后看，中央?yún)R金將繼續(xù)發(fā)揮壓艙石作用，市場下行風險可控，待短期獲利流出壓力釋放后，A股有望重回震蕩上行。

中國銀河證券：A股市場走勢仍將體現(xiàn)“以我為主”

短期來看，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系緩和的積極信號有助于推動市場避險情緒降溫。同時，貿(mào)易摩擦對國內(nèi)經(jīng)濟增長的潛在壓力緩解，企業(yè)盈利預期有望上修。但本輪協(xié)議是中美談判的階段性成果，后續(xù)關(guān)稅政策走向存在反復性和不確定性。長期來看，A股市場走勢仍將體現(xiàn)“以我為主”的內(nèi)涵，有望展現(xiàn)出更強韌性。

配置上，建議關(guān)注三大方向：第一，外部環(huán)境不確定性加大，業(yè)績確定性相對較強、股息回報整體穩(wěn)定的紅利板塊具備防御屬性。第二，A股市場“科技敘事”邏輯明晰，建議關(guān)注后續(xù)產(chǎn)業(yè)趨勢的催化機會。第三，關(guān)注大消費板塊的配置機會，政策密集支持服務消費，“兩新”政策擴圍提質(zhì)，帶動行情修復。

民生證券：資金定價回到基本面走勢的特征會逐步顯現(xiàn)

投資者開始定價貿(mào)易沖擊在總量層面的邊際平息，但是轉(zhuǎn)口貿(mào)易成為常態(tài)，結(jié)構(gòu)沖擊仍會存在，資金定價回到基本面走勢的特征也會逐步顯現(xiàn)，而往后看總需求的下降與貿(mào)易緩和路徑的反復都可能成為打破市場“寧靜”的兩大來源。

需要提醒投資者的是，2025年第一季度是科技突破引領市場風險偏好，而現(xiàn)在是市場風險偏好修復投資者風格階段輪動科技主題，持續(xù)性可能較弱。而在這未破未立的尷尬期，其實新秩序與新故事一直在孕育：長效機制逐漸建立下的內(nèi)需消費，對外貿(mào)易體系重塑下的中國優(yōu)勢制造，以及新的內(nèi)需構(gòu)建與人民幣國際化進程下的金融領域新的擴張。

華西證券：險資長線資金入市，A股“穩(wěn)中有進”趨勢延續(xù)

中美雙邊關(guān)稅超預期下降，直接帶動短期市場風險偏好回升和基本面預期改善，A股主要指數(shù)向上突破4月初缺口；與此同時，市場對關(guān)稅反復的擔憂仍存在，且年初至今美國對華加征的30%關(guān)稅仍保留，因此在當前位置部分資金止盈情緒有所升溫。

往后看，A股仍將處于震蕩中穩(wěn)步向上的趨勢中，穩(wěn)定和活躍資本市場的政策助力指數(shù)中樞不斷上移。例如第三批險資長期投資試點、公募基金管理費收取模式改革、上市公司并購重組新的安排等，均有利于為A股注入增量資金和提升市場活躍度。

行業(yè)配置上，適度均衡配置，建議關(guān)注公用事業(yè)、創(chuàng)新藥、“新消費”相關(guān)板塊。主題方面，建議關(guān)注：軍工、自主可控、并購重組等。

責編：楊喻程

排版：劉珺宇?????????

校對：姚遠???