【銳眼看市】

經(jīng)濟指標(biāo)的參差不齊，運行軌跡的分道揚鑣，作用力量的飄忽不定，市場風(fēng)向的左右搖擺，所有跡象表明接下來美國經(jīng)濟無論是發(fā)生衰退還是成功軟著陸，或許難免遭遇較大的變數(shù)。

張銳

美國最新發(fā)布的系列數(shù)據(jù)一方面顯示經(jīng)濟的宏觀基本面出現(xiàn)了較為顯著改良，而另一方面許多行業(yè)依然景氣低迷以及微觀指標(biāo)存在下行風(fēng)險。相應(yīng)地，貨幣政策也陷入繼續(xù)收緊還是掉頭轉(zhuǎn)向的兩難選擇。經(jīng)濟指標(biāo)的參差不齊，運行軌跡的分道揚鑣，作用力量的飄忽不定，市場風(fēng)向的左右搖擺，所有跡象表明接下來美國經(jīng)濟無論是發(fā)生衰退還是成功軟著陸，或許難免遭遇較大的變數(shù)。

首先看GDP指標(biāo)。今年首季經(jīng)季節(jié)和通脹調(diào)整后的美國GDP年增長率達到了1.3%，接近美聯(lián)儲公布的長期增長水平，也高出先前初值和預(yù)期值的0.2個百分點，但較去年同期增長率卻下降了3.0%，同時比去年第四季度增幅減弱了1.3個百分點，而且也是連續(xù)兩個季度的增長放緩。不過，在同比環(huán)比降幅上，今年第一季度的經(jīng)濟下降幅度又要好于去年同期。不難看出，作為極具普遍意義的宏觀經(jīng)濟增長指標(biāo)，美國GDP呈現(xiàn)出了冷暖不一的混沌鏡像。

其次看看反映未來經(jīng)濟變化趨勢或者作為行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r“晴雨表”的采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）。據(jù)標(biāo)普全球發(fā)布的最新報告，5月份美國制造業(yè)和服務(wù)業(yè)綜合PMI初值54.5，超出預(yù)期值與前值，同時遠遠高出50的榮枯分水嶺，并創(chuàng)13個月的新高，不過，這份漂亮的成績單卻完全由服務(wù)業(yè)所貢獻而與制造業(yè)毫無關(guān)聯(lián)。數(shù)據(jù)顯示，5月份美國服務(wù)業(yè)PMI升至55.1，但同時制造業(yè)PMI跌至48.5，連續(xù)七個月在榮枯線之下。

再次來看通貨膨脹情況。美國商務(wù)部的最新數(shù)據(jù)顯示，4月份美國CPI同比為4.9%，增速創(chuàng)逾兩年來最低紀錄，環(huán)比增速也創(chuàng)下近三年來最低紀錄，且CPI延續(xù)了過去十個月的連續(xù)下滑態(tài)勢，顯示整體通脹壓力已經(jīng)逐漸緩解。但與此同時，除食品和能源價格的核心CPI同比漲幅達到5.5%，且已經(jīng)連續(xù)五個月處在5.5%的高位；另外，美聯(lián)儲最愛的“超級核心通脹指標(biāo)”——不包括住房和能源的個人消費支出價格指數(shù)（PCE物價指數(shù)）在4月份環(huán)比增長0.4%，創(chuàng)出今年的最大幅度月度漲幅，較一年前攀升4.4個百分點，顯示美國國內(nèi)通脹依然較為頑固。

進一步看勞動力市場。1-5月每個失業(yè)者對應(yīng)著1.6個職位空缺，崗位需求超過勞動力供給，5月份美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)增加33.9萬人，連續(xù)14個月超預(yù)期。不過，5月份3.7%的失業(yè)率環(huán)比則提升了0.3個百分點，同時，論職位空缺，前5月的數(shù)值依然沒有回到2022年的1.9的均值水平，更為重要的是，自去年開始的美國科技企業(yè)裁員潮在今年進一步加劇，并已蔓延至金融、消費、制造、房地產(chǎn)等多個行業(yè)，據(jù)英國《每日郵報》統(tǒng)計，僅今年一季度美國雇主宣布的裁員總數(shù)達27萬人，較2022年增長了396%，而截至5月已有675家科技企業(yè)裁員超過19.3萬人，裁員數(shù)量超過2022年全年。

接著來看微觀領(lǐng)域的企業(yè)活動狀況。與制造業(yè)PMI壓制在榮枯線以下相背離，美國制造商對未來的樂觀情緒與信心指數(shù)卻升至一年來的最高，同時服務(wù)企業(yè)的預(yù)期指數(shù)升至一年高位，對產(chǎn)量前景的樂觀程度達到一年來最大。但是，樂觀的預(yù)期也難掩現(xiàn)實的狼狽。4月份美國工業(yè)生產(chǎn)增速已從兩年前的16%狂降至0.5%，同期美國小企業(yè)樂觀情緒降至十年來最低水平，另外前4月美國私人投資的環(huán)比折年率萎縮12.4%，而來自標(biāo)準普爾全球市場情報的報告顯示，今年前4個月，已有236家美國大公司申請破產(chǎn)，為去年的兩倍之多，并創(chuàng)出了13年來的同期最高。

最后來看作為美國經(jīng)濟核心動能的消費指標(biāo)變動情況。今年前4月美國個人消費支出增長4.5%，創(chuàng)出近三年來同期的最高水平，但正如美聯(lián)儲的報告所指，幾乎有三分之二的消費性貸款與儲蓄分配在了服務(wù)支出上，如果僅看商品購買項目，其實并未見到美國消費有多大起色。另一方面，今年前五月美國私人部門工資同比增幅分別達到了3.9%、2.3%、5.3%、5.6%和4.3%，這種狀況無疑有利于維系消費的韌性。但是，高通脹與高利率構(gòu)成了對居民收入的雙重侵蝕，許多美國家庭的實際支出能力因此急劇減弱，按照美聯(lián)儲的調(diào)查報告，有超過35%的成年人表示自身財務(wù)狀況較一年前惡化，有37%的人不能拿出400美元的應(yīng)急支付現(xiàn)金，這一比例比疫前水平還高，受到影響，5月份美國消費者信心指數(shù)環(huán)比下滑10.1%，跌至6個月以來的最低點。

債券市場的風(fēng)向標(biāo)以同樣的方式反映出上述各項經(jīng)濟指標(biāo)內(nèi)部的分化與對立狀態(tài)。目前美國10年期國債收益率升至3.72%，如此高位顯示出的無疑是對經(jīng)濟前景的樂觀預(yù)期，然而，無論是上漲幅度還是觸達點位，長期國債收益率始終都趕不上短期國債收益率，而且最為重要的2年期與10年期國債收益率曲線自去年4月首次倒掛后一直未能回歸正常，且倒掛缺口不斷拉大，其他短長期國債收益率至今都處于倒掛狀態(tài)，顯示經(jīng)濟衰退已持續(xù)發(fā)出預(yù)警信號。

一半是海水，一半是火焰。美國諸多主要經(jīng)濟指標(biāo)的鮮明分化讓人對其經(jīng)濟前景很難在衰退與軟著陸上做出準確的判斷?？陀^地審視當(dāng)下，服務(wù)業(yè)占到了美國GDP的八成比重，消費貢獻了GDP的70%，這兩項指標(biāo)的顯著改善占到了主流位置，顯示美國經(jīng)濟未來軟著陸的概率較高，但即便如此，接下來必須高度關(guān)注三大關(guān)鍵因素的擾動力度，否則不排除美國經(jīng)濟發(fā)生衰退的可能。

首先，美聯(lián)儲對貨幣政策的調(diào)變火候能否精準把控？新冠疫情期間，美聯(lián)儲低估物價上漲的強度，推出了平均通脹目標(biāo)制，結(jié)果通脹如脫韁之馬創(chuàng)出50年的新高，美聯(lián)儲公信力因此受到詬?。磺榧敝?，最近一年美聯(lián)儲猛踩“剎車”，10次大幅加息令企業(yè)融資成本與家庭消費成本陡增，同時造成了中小銀行的流動性危機，美聯(lián)儲決策的有效性再次遭遇質(zhì)疑。

其次，銀行業(yè)危機是否還會再現(xiàn)與蔓延？因資金鏈斷裂，今年以來已有硅谷銀行、簽名銀行和第一共和銀行先后倒閉，雖然經(jīng)過美國政府的緊急救助以及市場化的資本重組使得市場一度繃緊的神經(jīng)有所緩解，但行業(yè)危機并未完全解除，按照美國國家經(jīng)濟研究所的壓力測試結(jié)果，全美還有186家銀行可能因遭遇擠兌而資不抵債，并會像硅谷銀行那樣“垮掉”，而美聯(lián)儲的報告顯示，國內(nèi)還有700多家銀行由于資產(chǎn)負債表上存在大量浮虧，正面臨“重大的安全和償付能力”風(fēng)險。如果銀行業(yè)因此再度飛出“黑天鵝”，不僅會打亂美聯(lián)儲的政策調(diào)變節(jié)奏，同時更會強化銀行的順周期行為，即為了自保收緊信貸標(biāo)準，而歷史經(jīng)驗顯示，一旦銀行大幅收緊信用，企業(yè)投資與居民消費都會受到?jīng)_擊，美國經(jīng)濟也往往難以逃逸衰退。

最后，債務(wù)上限達成一致后的余震會有多大? “X日”來臨之前美國兩黨就國債規(guī)模上限的繼續(xù)調(diào)高達成了一致意見，美國政府即將關(guān)門以及可能違約的風(fēng)險得以暫時性解除，不過，作為債務(wù)上限拔高的條件，限制支出的條款加大了對政府開支的緊縮力度，包括不增加非國防開支、收回未使用的新冠防疫資金、收緊救濟福利領(lǐng)取等規(guī)定，如此一來，不僅將降低財政支出對經(jīng)濟的支撐力度，部分脆弱群體由于救助金減少，消費支出也可能隨之下滑；另外，債務(wù)協(xié)議達成后，美國財政部盡管可以通過發(fā)行新債補充賬戶的現(xiàn)金余額，但美國銀行給出的分析結(jié)論是，財政部大規(guī)模發(fā)行國債相當(dāng)于美聯(lián)儲加息25個基點，實際過程中意味著金融市場的流動性大量回籠，由此不僅使本已承壓的金融體系雪上加霜，也可能制造出實體經(jīng)濟對流動性需求的新缺口。

（作者系中國市場學(xué)會理事、經(jīng)濟學(xué)教授）

本報專欄文章僅代表作者個人觀點。