證券時報記者 胡飛軍

5月12日，《中美日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會談聯(lián)合聲明》正式發(fā)布，中美雙方同意大幅降低雙邊關(guān)稅水平。14日，中美雙方正式調(diào)整了關(guān)稅政策。

在全球經(jīng)濟(jì)格局深度重構(gòu)的關(guān)鍵階段，如何看待中美兩國背后面臨的經(jīng)濟(jì)環(huán)境及其對A股市場的影響？為此，證券時報記者近日專訪了東莞證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊博光，為您帶來新思考。

財(cái)政貨幣雙緊縮美經(jīng)濟(jì)再承壓

楊博光分析，根據(jù)最新數(shù)據(jù)，盡管美國4月核心CPI同比增速延續(xù)了三個月下行趨勢，但需警惕數(shù)據(jù)表征的滯后性風(fēng)險。當(dāng)前讀數(shù)反映的是2~3月經(jīng)濟(jì)活動傳導(dǎo)結(jié)果，而4月商品價格同比已邊際轉(zhuǎn)正至0.2%，疊加美國企業(yè)及零售商在關(guān)稅生效前集中補(bǔ)庫，未來關(guān)稅對終端價格依然存在擾動因素，或于二季度末加速顯性化。

從需求端看，美國一季度個人消費(fèi)支出仍維持1.8%的增長，雖然看似保持韌性，然而消費(fèi)結(jié)構(gòu)已顯現(xiàn)明顯分化——醫(yī)療保健、住房等剛性需求推動服務(wù)消費(fèi)增長1.63%，而耐用品消費(fèi)則下滑0.65%，特別是汽車等大額支出顯著收縮。聯(lián)邦基金利率維持4.5%高位的壓制，印證了信貸成本攀升對大宗可選消費(fèi)的擠出效應(yīng)。

更值得注意的是，消費(fèi)增長主要依賴生活必需品的價格效應(yīng)支撐，奢侈品消費(fèi)雖保持增長但僅集中在高凈值群體，大眾消費(fèi)已現(xiàn)疲態(tài)。在此背景下，隨著信用卡違約率攀升和超額儲蓄耗盡，中產(chǎn)階級實(shí)際購買力面臨雙重?cái)D壓，較為明顯的反映是消費(fèi)者信心指數(shù)已創(chuàng)下近三年新低?！斑@意味著，美國經(jīng)濟(jì)或?qū)摹畵屵M(jìn)口’帶動的淺衰退轉(zhuǎn)向由內(nèi)生性消費(fèi)收縮主導(dǎo)的深度調(diào)整。如此一來，美聯(lián)儲將陷入兩難局面，一邊是經(jīng)濟(jì)衰退的壓力，另一邊是外貿(mào)政策不確定帶來的通脹漩渦?！睏畈┕庹f。

在財(cái)政政策方面，楊博光認(rèn)為，盡管由馬斯克領(lǐng)導(dǎo)的“政府效率部”（DOGE）取得的成績顯示，財(cái)政支出同比增速有所下行，財(cái)政赤字也呈現(xiàn)下降趨勢，但2025財(cái)年上半年聯(lián)邦赤字仍處于1.3萬億美元的歷史次高，折射出緊縮政策的實(shí)際效力存疑——DOGE在裁撤數(shù)萬崗位的同時，卻為應(yīng)對危機(jī)反復(fù)召回被裁人員，甚至擴(kuò)招臨時雇傭工，形成“裁撤常設(shè)崗—擴(kuò)招合同工”的財(cái)政消耗置換。他分析，當(dāng)前的美國政策困局揭示，單靠行政效率改革難以破解結(jié)構(gòu)性赤字，反而可能由于削弱公共服務(wù)能力而加劇經(jīng)濟(jì)社會成本，后續(xù)財(cái)政支出是否能延續(xù)下行尚存較大變數(shù)。

楊博光表示，由于美國債務(wù)壓力仍存，因此“增收減支，縮小財(cái)政赤字”成為政策的重心。財(cái)政支出減少，意味著政府加杠桿的意愿下降，美國經(jīng)濟(jì)則需由私人部門支撐。如此看來，在財(cái)政貨幣雙緊縮的環(huán)境下，美國政策對經(jīng)濟(jì)的支撐力量不足，即在私人部門依賴財(cái)富效應(yīng)以維持消費(fèi)需求的情況下，美股資產(chǎn)下行與消費(fèi)動能收縮同步，進(jìn)一步驗(yàn)證美國經(jīng)濟(jì)的脆弱性。

中國經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)強(qiáng)勁動能

楊博光認(rèn)為，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)正展現(xiàn)強(qiáng)勁動能，人民幣資產(chǎn)的吸引力也顯著增強(qiáng)。

數(shù)據(jù)顯示，2025年一季度，中國GDP增長5.4%，延續(xù)高速增長態(tài)勢，出口增速也表現(xiàn)出較強(qiáng)韌性。憑借完備的產(chǎn)業(yè)鏈，中國制造的競爭優(yōu)勢持續(xù)增強(qiáng)。4月，盡管面臨美國關(guān)稅因素的擾動，中國的出口增速仍保持在8%的水平。

“從出口結(jié)構(gòu)來看，雖然對美出口有所減少，但對歐洲、東盟地區(qū)的出口實(shí)現(xiàn)增長，充分彰顯了中國制造業(yè)在全球的重要地位。隨著中美談判取得重要進(jìn)展，雙方關(guān)稅下調(diào)，外需經(jīng)濟(jì)有望保持韌性發(fā)展。”楊博光說。

同時，一季度中國社會消費(fèi)品零售總額增速較去年同期加快1.1%，3月社零增速更是達(dá)到5.9%，高于一季度GDP同比增速，消費(fèi)動能得到了有效釋放。龐大的內(nèi)需市場，正成為中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

楊博光分析，中國通過擴(kuò)大“以舊換新”補(bǔ)貼范圍以促進(jìn)消費(fèi)、優(yōu)化離境退稅政策以提高入境消費(fèi)便捷性，并積極探索“人工智能+消費(fèi)”“IP+消費(fèi)”等新消費(fèi)方向，從新舊動能兩方面共同發(fā)力，持續(xù)提升經(jīng)濟(jì)發(fā)展動能。

A股市場有望穩(wěn)步提升

在楊博光看來，除了出口和消費(fèi)領(lǐng)域“給力”，在投資領(lǐng)域，2025年一季度中國固定資產(chǎn)投資也運(yùn)行平穩(wěn)。尤其是專項(xiàng)債作為政府實(shí)施積極財(cái)政政策的關(guān)鍵工具，其在二季度的使用情況將對A股市場影響深遠(yuǎn)。

財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，2025年全年新增專項(xiàng)債券額度將達(dá)4.4萬億元，一季度國債發(fā)行節(jié)奏已快于去年同期。其中，新增專項(xiàng)債發(fā)行1萬億元，再融資債券發(fā)行1.6萬億元，形成專項(xiàng)債和再融資債“雙輪驅(qū)動”格局。

展望二季度，基于2024年發(fā)行節(jié)奏整體偏緩的背景，2025年“早發(fā)行，早使用”的要求將促使專項(xiàng)債發(fā)行速度加快。根據(jù)各省份披露的二季度地方債發(fā)行計(jì)劃，截至4月7日，已有24個省份披露相關(guān)計(jì)劃，7個省份尚未披露；已披露發(fā)行計(jì)劃新增地方債共計(jì)9949億元，其中新增專項(xiàng)債8889億元，預(yù)計(jì)二季度發(fā)行進(jìn)度將超過55%，顯著高于2024年的37.2%。據(jù)悉，財(cái)政支出將重點(diǎn)向基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域傾斜，涵蓋交通、能源、水利等傳統(tǒng)基建以及5G基建、數(shù)據(jù)中心等新基建項(xiàng)目?！斑@將帶動相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，推動制造業(yè)企業(yè)利潤回升，進(jìn)一步保障居民可支配收入增長，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)內(nèi)循環(huán)高質(zhì)量發(fā)展，推動A股市場每股收益（EPS）提升，成為驅(qū)動市場穩(wěn)步上行的重要動力。”楊博光說。

兩相對比，楊博光表示，美國經(jīng)濟(jì)壓力增加，每股盈余與回購力度減弱，美股與美元指數(shù)下行概率增強(qiáng)，美國資本將外溢全球；而強(qiáng)勁的動能和頻頻出臺的支持性政策，正成為中國經(jīng)濟(jì)增長的助推器。疊加二季度專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模提速，經(jīng)濟(jì)內(nèi)循環(huán)進(jìn)一步向高質(zhì)量發(fā)展，A股市場價值的提升也將與內(nèi)需經(jīng)濟(jì)板塊產(chǎn)生共振效應(yīng)。