1971年8月15日，時任美國總統(tǒng)尼克松宣布了“新經(jīng)濟政策”，停止美元兌換黃金，這一政策“核彈”徹底摧毀了布雷頓森林體系的核心支柱。

但即便如此，在隨后的長達半個多世紀里，美國金融霸權(quán)卻繼續(xù)維持，全球化進程支撐了美元、美債、美股等資產(chǎn)。誰也沒有想到，隨著美國總統(tǒng)特朗普保護主義政策沖擊了世界對美國資產(chǎn)的信心，美國金融霸權(quán)出現(xiàn)更大的裂縫。

華爾街已經(jīng)用錢投票，美國資本市場“山雨欲來”。特朗普在關(guān)稅問題上反復無常引發(fā)了美國“股債匯三殺”，其中，美債的持續(xù)暴跌格外顯眼。過去一周，美債持續(xù)重挫，10年期美債收益率創(chuàng)下20多年來最大周線漲幅，美元指數(shù)也一度跌破100關(guān)口，美股亦經(jīng)歷暴跌。

更糟糕的是，特朗普的朝令夕改還在繼續(xù)。據(jù)參考消息報道，特朗普4月13日警告說，盡管部分關(guān)稅暫緩90天征收，但沒有哪個國家能在關(guān)稅問題上“脫身”，同時他也淡化了對中國高科技產(chǎn)品關(guān)稅的豁免。這種豁免可能是短暫的，一些獲得豁免的消費電子產(chǎn)品可能被征收特定行業(yè)關(guān)稅。

美國關(guān)稅政策的朝令夕改已經(jīng)淪為世界經(jīng)濟史上的笑話，近百年金融霸權(quán)背后的支柱正在逐漸崩塌、墜入信用荒原，昔日的基石正化作流沙。

何以至此？

過去幾十年，美國在全球出口和全球GDP中的份額已顯著下降，但美債、美股等資產(chǎn)仍占據(jù)不成比例的極高比重。

上海金融業(yè)聯(lián)合會專家、上海首席經(jīng)濟學家金融發(fā)展中心離岸金融研究所所長景建國對21世紀經(jīng)濟報道分析稱，1944年布雷頓森林體系建立，確立了美元與黃金掛鉤、其他貨幣與美元掛鉤的國際貨幣制度，美元成為全球主要儲備貨幣。盡管1971年該體系崩潰，美元與黃金脫鉤，但美國的金融霸權(quán)仍受到美元的國際貨幣地位、美元資產(chǎn)的安全性和流動性、國際金融體系的慣性等因素支撐。

而如今，美國金融霸權(quán)已經(jīng)出現(xiàn)巨大裂縫。景建國表示，貿(mào)易保護主義沖擊全球貿(mào)易體系，美聯(lián)儲獨立性受到?jīng)_擊，地緣政治聯(lián)盟出現(xiàn)松動……一系列挑戰(zhàn)正改寫全球秩序。

由于貿(mào)易戰(zhàn)導致全球貿(mào)易量下滑，其他國家對美元的需求減少，沖擊美元在國際貿(mào)易結(jié)算中的主導地位。貿(mào)易結(jié)算貨幣的選擇受到貿(mào)易政策穩(wěn)定性影響，美國的貿(mào)易保護主義將導致全球其他國家尋求替代美元的結(jié)算貨幣，以降低對美元的依賴。

盡管傳統(tǒng)上美聯(lián)儲獨立于美國政府制定貨幣政策，致力于維持物價穩(wěn)定和實現(xiàn)充分就業(yè)，但近年來，美國政府對美聯(lián)儲政策的干預逐漸增強。特朗普在二次執(zhí)政期間，已多次對美聯(lián)儲的決策表達不滿并施加壓力，這使得外界對美聯(lián)儲能否獨立、科學地制定貨幣政策產(chǎn)生了擔憂。今年2月，特朗普簽署了一項行政命令，宣稱“掌握重大行政權(quán)力的官員必須接受民選總統(tǒng)的監(jiān)督”，要求所有“獨立監(jiān)管機構(gòu)”在法規(guī)頒布前須提交給白宮審查。

景建國提醒，當美聯(lián)儲的政策被認為可能受到政治因素干擾時，其調(diào)控經(jīng)濟和穩(wěn)定金融市場的能力也會受到質(zhì)疑，進而降低了美元資產(chǎn)對全球投資者的吸引力。

此外，景建國還表示，長期以來美國憑借北約等聯(lián)盟在全球范圍內(nèi)施加影響力，鞏固美元的地位。但近年來，美國在國際事務中的一些單邊主義行徑引發(fā)了盟友的不滿。

例如，美國對盟友加征關(guān)稅、在北約軍費分攤等問題上采取強硬態(tài)度，使得歐洲部分國家開始反思與美國的關(guān)系。德國等國在經(jīng)貿(mào)和金融領(lǐng)域逐漸探索減少對美國依賴的途徑，加強與其他國家的經(jīng)濟合作，推動區(qū)域內(nèi)的金融合作與一體化進程。美國在中東等地的軍事和外交政策調(diào)整，也削弱了其在這些地區(qū)的影響力，進而影響了美元在石油等關(guān)鍵領(lǐng)域的結(jié)算主導權(quán)。隨著中東地區(qū)部分國家尋求與其他國家開展更多以本幣或其他貨幣結(jié)算的石油貿(mào)易，美元在石油交易中的壟斷地位受到了挑戰(zhàn)。

美元信用危機

與近期美國遭遇“股債匯三殺”形成鮮明對比的是，黃金價格繼續(xù)創(chuàng)新高，日元、歐元、英鎊等貨幣大幅升值。

在國泰海通證券分析師梁中華看來，這不是美元的流動性危機。2008年、2020年曾經(jīng)出現(xiàn)過美元流動性危機，機構(gòu)為了獲取美元流動性，會拋售包含美債、黃金、股票等在內(nèi)的一切資產(chǎn)，表現(xiàn)為黃金、美債都會大跌，美元指數(shù)大幅走高，但這次情況顯然不同以往。

“這次是美元的信用危機。在美國經(jīng)濟前景悲觀的情況下，美元利率不但沒有下行，反而大幅上行，而美元匯率反而還貶值，美元的對手——黃金、其他國際貨幣的價格大幅上漲，這應該是美元的信用風險上升導致的，即全球?qū)γ涝男湃纬潭认陆?，開始尋找替代國際貨幣。信任一旦被損壞，即使后面特朗普政府撤回這些政策，要想重塑信任就很困難了。”梁中華說道。

美元紙幣的本質(zhì)就是一張紙，其他經(jīng)濟體之所以接受美國人拿著一張紙來買自己的商品，其實是基于對美國政府的信任，相信美國政府可以保證美元紙幣的購買能力。黃金價格無視實際利率上漲，本質(zhì)上就是在證明：美元信用在下降。

美國用了數(shù)十年才建立起金融霸權(quán)，而如今正面臨前所未有的信用危機。

景建國告訴記者，盡管美元不會在短期內(nèi)崩潰，但信用下降已在多方面暴露出來。從國際外匯儲備幣種占比上看，本世紀初美元份額達71%以上，2023年末已跌破60%，顯示全球央行對美元信任度降低。

黃金價格走勢也反映這一問題，2022年至2024年，倫敦現(xiàn)貨黃金價格較2022年11月3日低點上漲超44%，而同期10年期美債實際收益率提高42基點。黃金價格與美元實際利率背離，表明投資者用黃金替代美元進行價值儲藏，側(cè)面反映美元信用受損。

美國長期無節(jié)制的財政赤字和債務擴張也是重要因素。截至2024年底，美國聯(lián)邦債務總額突破35萬億美元，占GDP比重高達125%。其持續(xù)的財政赤字僅靠增發(fā)國債和貨幣彌補就會導致美元超發(fā)，引發(fā)全球金融市場對美元購買力穩(wěn)定性的擔憂增加。

此外，美國利用美元的國際地位進行金融制裁，如限制朝鮮、伊朗和俄羅斯等使用美元支付結(jié)算，2022年凍結(jié)俄羅斯外匯儲備，使其他國家意識到持有美元資產(chǎn)存在政治風險，降低對美元的信任。

一切或只是開始

美國資產(chǎn)已經(jīng)遭遇初步拋售，這一切可能只是個開始。

機構(gòu)十分擔憂“海湖莊園協(xié)議”（以下簡稱“協(xié)議”）中一系列短視的設(shè)想政策。瑞士百達認為，特朗普政府迅速且激進地推行關(guān)稅政策，這一行為正在撼動美元在全球金融體系中的地位。這一激進的關(guān)稅政策與“協(xié)議”的內(nèi)容一致：將關(guān)稅作為重塑全球貿(mào)易和金融體系的關(guān)鍵一環(huán)。

美國的保護主義政策嚴重破壞了長期建立的多邊貿(mào)易秩序，不僅未能有效解決美國自身的貿(mào)易逆差問題，反而引發(fā)了各國對美國在全球貿(mào)易中角色的質(zhì)疑。美國對其主要貿(mào)易伙伴加征關(guān)稅，將促使這些經(jīng)濟體積極探索本幣結(jié)算或其他貨幣結(jié)算的替代方案，以降低對美元的依賴程度。景建國認為，中國與多個國家和地區(qū)擴大人民幣跨境結(jié)算的范圍，歐盟也在推動歐元在國際貿(mào)易中的使用，這些舉措都在逐步削弱美元在貿(mào)易結(jié)算中的壟斷地位。

“協(xié)議”試圖通過將關(guān)稅和安全保證作為與貿(mào)易伙伴談判的籌碼，來解決美元高估以及美國貿(mào)易和財政雙赤字問題，旨在維持美元儲備貨幣地位的同時推動美元貶值，并提出包括貨幣干預、延長國債久期的債務互換等解決方案。

需要注意的是，“協(xié)議”對非美國持有的美國國債征收所謂的“用戶費用”，以及對美國金融資產(chǎn)實施外國預扣稅的想法，引發(fā)了市場對美國國債作為傳統(tǒng)安全資產(chǎn)地位的質(zhì)疑。

瑞士百達認為，所謂的“協(xié)議”是重塑全球貿(mào)易和金融體系的錯誤計劃。無論在理論還是實踐層面，“協(xié)議”均存在謬誤。其最激進的部分將通過三個方面挑戰(zhàn)美國金融的穩(wěn)定性：破壞國債穩(wěn)定性、削弱美聯(lián)儲的獨立性、最終動搖美元的儲備貨幣地位。

盡管“協(xié)議”全面實施的可能性極低，但瑞士百達提醒，并不能排除其中部分條款進入政策討論階段，包括針對外國持有國債的利息支付征收少量費用。此類費率可能僅適用于新發(fā)國債，且因國家而異，在市場動蕩期間大概率不會推行。即便如此，該政策仍將對美國債券市場及整體金融穩(wěn)定構(gòu)成重大風險。

展望未來，梁中華提醒，如果特朗普政府的政策操作不當，會進一步破壞美元的信用，可能讓本來是中長期緩慢發(fā)生或不發(fā)生的趨勢在短期內(nèi)快速發(fā)酵，美元信用在短期內(nèi)有加速下降的風險。

如果短期內(nèi)全球貨幣體系加速重塑，全球大類資產(chǎn)的定價也會出現(xiàn)較大波動。梁中華認為，資產(chǎn)價格的定價方向可以參考20世紀80年代的拉美債務危機，雖然大類資產(chǎn)的重塑幅度可能不會那么極端，但方向是類似的，如果一種貨幣的信用下降，往往會出現(xiàn)匯率貶值、通脹攀升、名義利率和實際利率上行的情況。近期美元指數(shù)大跌，黃金大漲，美元實際利率、名義利率大幅上行，或許已經(jīng)在反映美元信用的變化。梁中華警告稱，如果美元信用持續(xù)惡化，美債可能就真的成為一個問題了。

在景建國看來，目前雖難以確定美國資產(chǎn)拋售潮是否會成為長期趨勢，但諸多跡象表明這種可能性較大。如果美國不能有效解決財政赤字問題，繼續(xù)維持高債務水平，且在貿(mào)易政策、外交政策等方面不進行積極調(diào)整以修復國際信任，投資者對美國資產(chǎn)的信心將持續(xù)受到打擊。隨著越來越多的國家尋求減少對美元的依賴，全球資產(chǎn)配置將發(fā)生深刻變化，美元資產(chǎn)在全球資產(chǎn)中的占比可能會持續(xù)下降。

從中長期來看，若美國不改變財政赤字、債務擴張模式，繼續(xù)濫用美元霸權(quán)進行金融制裁，景建國預計美元信用將持續(xù)受損，其國際地位被削弱甚至崩潰的風險會逐漸增加。

盡管美國財政部長貝森特主張“以美元強勢維護美國金融霸權(quán)”，但事與愿違，特朗普一系列損人不利己的行為最終可能不但實現(xiàn)不了制造業(yè)回流等目標，反而加速美國金融霸權(quán)的終結(jié)，甚至出現(xiàn)比半個世紀前布雷頓森林體系破裂更大的危機。