4月22日，沙特阿美擬從恒力石化實控人陳建華、范紅衛(wèi)夫婦手中收購恒力石化10%的股權(quán)加一股的股份，這一交易預(yù)計規(guī)模在百億以上。

2016至2011年間，恒力石化的營收和凈利潤均漲超10倍，市值則摸高至3000億元。近兩年，受高油價抬高成本等影響，其凈利潤大幅調(diào)整，股價更自最高點跌了約7成。陳建華夫婦愿在市場低位出手股權(quán)，一是實控權(quán)不會受影響，二是可套現(xiàn)百億，三是引入沙特阿美為戰(zhàn)略股東，或可穩(wěn)定上游供給成本、改善盈利質(zhì)量，提升恒力石化的估值表現(xiàn)。

過去3年，沙特阿美總營收超過10萬億元，其目前市值高達16萬億元，相當(dāng)于4個“中石油+中海油+中石化”，近年其在中國頻頻抄底，或也有特殊戰(zhàn)略考量。

來源：新財富雜志（ID：xcfplus）

作者：陶娟

又是一次百億規(guī)模的重量級并購，這次，中東土豪要來3折抄底恒力石化(600346)了。

01

沙特阿美擬110億元入股恒力石化，陳建華夫婦何以在市場低位出讓？

4月22日晚間，恒力石化發(fā)布公告稱，公司控股股東恒力集團已與沙特阿拉伯國家石油公司（Saudi Arabian Oil Company，簡稱“沙特阿美”，2222.SE）簽署了《諒解備忘錄》，達成了相關(guān)股權(quán)投資、商業(yè)合作的初步意向文件。

二者討論的合作事項主要包括兩方面：其一，沙特阿美（或其控制的關(guān)聯(lián)方）擬向恒力集團收購其所持有的10%恒力石化股權(quán)加一股的股份；其二，恒力石化將與沙特阿美在原油供應(yīng)、原料供應(yīng)、產(chǎn)品承購、技術(shù)許可等方面進行戰(zhàn)略合作。

恒力石化目前總市值為1070億元，沙特阿美若收購其10%股權(quán)，對應(yīng)市場公允價值為107億元，而額外收購的一股的股份，預(yù)計將擁有在特殊事項上的表決權(quán)等。

從2021年最高的46.4元/股至今日的15.21元/股（前復(fù)權(quán)），恒力石化股價自最高點已跌去近7成。

此時交易恒力石化10%股權(quán)，對于沙特阿美來說，是3折抄底；而對恒力石化實控人陳建華、范紅衛(wèi)夫婦來說，卻是相對低位。其為何此時愿意出手？

目前，陳建華夫婦持有恒能投資、恒力集團、德誠利國際100%股權(quán)，即恒力石化前五大股東均為這夫妻二人完全持有。其在恒力石化的持股比例也合計高達72.79%，按當(dāng)前市值計算，二人持股市值超過770億元。

而公告顯示，恒力集團及其一致行動人合計持有恒力石化53.1億股股份，占公司已發(fā)行股本的75.45%。若順利出讓10%股權(quán)，陳建華夫婦預(yù)計可套現(xiàn)百億以上，且依然控制恒力石化65%股權(quán)，保持絕對控制（表1）。

除了恒力石化，二人還控制了松發(fā)股份（603268，市值17億元）、同里旅游(834199)，并擬分拆恒力石化子公司康輝新材借殼大連熱電（600719，市值28億元）上市。

自2005年進入新財富500創(chuàng)富榜后，陳建華夫婦一直持續(xù)霸榜，2020年更晉級TOP 20之列。其主要的財富引擎依然是恒力石化。

02

恒力石化：此前5年超10倍高增長，近兩年面臨高油價挑戰(zhàn)

在實控權(quán)不受影響的情況下，引入沙特阿美戰(zhàn)略合作，改善恒力石化的盈利能力，提升其估值表現(xiàn)，或為陳建華夫婦愿意在低位出手部分股權(quán)的主因。

恒力石化主營業(yè)務(wù)囊括從“一滴油到萬物”的煉化、芳烴、烯烴、基礎(chǔ)化工、精細(xì)化工以及下游各個應(yīng)用領(lǐng)域材料的生產(chǎn)、銷售及研發(fā)等。從行業(yè)地位看，其連續(xù)4年上榜美國《化學(xué)與工程新聞》發(fā)布的全球化工企業(yè)50強名單，2023年位列榜單第11位。

其市值表現(xiàn)最好的2021年，也是業(yè)績的高光時刻。2016—2021年，恒力石化營收從192億元飆升至1980億元，凈利潤也從12億元提升至155億元，演繹了5年超10倍的增長奇跡，市值也一度攀高至3000億元之上。

圖1：2016—2023年，恒力石化的業(yè)績表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice，新財富整理

這主要依托于兩大優(yōu)勢。

一是恒力石化在上游形成了“油、煤、化”融合的大化工平臺。其在業(yè)內(nèi)首創(chuàng)，將2000萬噸煉化、500萬噸煤化工、150萬噸乙烯和1200萬噸PTA四大產(chǎn)能集群布置在同一個園區(qū)，各類油、煤、化大型裝置都通過園區(qū)管道一體化耦合貫通，顯著優(yōu)化了冗繁的運輸、存儲和冷卻等加工環(huán)節(jié)，節(jié)省了大量的中間費用與物流運輸成本。

二是下游產(chǎn)品開發(fā)上，作為業(yè)內(nèi)首家實現(xiàn)“原油—芳烴、烯烴—PTA、乙二醇—聚酯新材料”全產(chǎn)業(yè)鏈布局的公司，除了深度錨定“衣食住行用”的剛性消費市場，其還不斷布局高技術(shù)壁壘、高附加值的高成長新材料賽道，降低大宗化工比例，優(yōu)化市場覆蓋范圍。

然而，由于煉化行業(yè)存在明顯的周期性，2022年，油價高位震蕩，煉化企業(yè)普遍面臨“高運行成本、低行業(yè)需求”的雙重壓力，恒力石化毛利率從2019年的20.8%一路下滑至8.2%，凈利潤也大幅削減至23億元，同比下滑85%。

2023年，恒力石化凈利潤回暖明顯，但仍只恢復(fù)到2021年高點的4成，而5.6%的營收增速也略顯乏力。

為拓展第二增長曲線，恒力石化近年新增鋰電隔膜和光伏等產(chǎn)能，且正陸續(xù)投產(chǎn)，但均面臨行業(yè)激烈的競爭格局。

精細(xì)化管理下的成本優(yōu)勢，本是民企化工巨頭的主要差異化優(yōu)勢，但原材料成本是其無力控制的一環(huán)。據(jù)2023年年報，恒力石化主營的石油化工行業(yè)板塊中，直接材料成本達1864億元，占比近9成。

引入沙特阿美為股東，無疑將為其穩(wěn)定上游成本波動，創(chuàng)造一定的空間。

03

沙特阿美：三年豪收10萬億元，全球石化龍頭頻頻押注中國

石油和芯片是中國進口金額最高的兩大類資產(chǎn)。作為全球最大的原油進口國，2022年，我國原油進口總額高達3655.12億美元。而作為世界上最大的原油出口國，沙特的石油出口獲利高達3260億美元。兩個數(shù)據(jù)基本持平。

作為沙特最大的貿(mào)易伙伴，中國提出的共建“一帶一路”倡議與沙特“2030愿景”高度對接，雙方在經(jīng)貿(mào)投資等領(lǐng)域合作不斷擴大。2022年，中國與沙特的貿(mào)易額超過1000億美元。

這其中，沙特阿美發(fā)揮了重要作用。2022年，沙特的石油日產(chǎn)量為1052.39萬桶，占全球的14%。而沙特阿美的原油產(chǎn)量占沙特總產(chǎn)量的99%以上，可見其業(yè)界地位。近年，沙特阿美加大在中國的布局，已多次對中國石油化工類企業(yè)拋出橄欖枝。

受益于高油價，過去3年（2021—2023），沙特阿美總營收合計達到1.5萬億美元，即超過10萬億元人民幣（圖2）。而其凈利潤規(guī)模常年在千億美元之上，盈利能力在石油巨頭中一騎絕塵。

圖2：沙特阿美近3年營收達1.5萬億美元

數(shù)據(jù)來源：英為財情（Investingcom）,按1沙特里亞爾（SAR）=0.2666美元換算

Choice數(shù)據(jù)顯示，目前沙特阿美為全球第一大石油化工企業(yè)，市值高達16萬億元，比第2到10名之和還多，相當(dāng)于4個“中石油+中海油+中石化”的組合。

其18.6倍的市盈率、4.5倍市銷率也大幅領(lǐng)先同行，幾乎是行業(yè)中位數(shù)水平的2-3倍。

表2：全球前十大石油化工企業(yè)（按市值排序）

數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice，新財富整理（中位值樣本為全行業(yè)可比公司）

高盈利高估值，順風(fēng)順?biāo)纳程匕⒚酪嗝媾R長期挑戰(zhàn)。沙特本身面臨能源轉(zhuǎn)型，而中國也宣布在2060年達成碳中和，在這一大框架下，如何持續(xù)穩(wěn)固并深化和大客戶的合作關(guān)系，尤顯重要。

2023年財報發(fā)布后，沙特阿美總裁兼首席執(zhí)行官阿明·納賽爾即表示，當(dāng)前中國石油市場需求不斷上升，并且保持健康發(fā)展。公司正在尋求更多機會投資中國市場。

2023年以來，沙特阿美即在中國開啟掃貨模式，頻頻出手。

當(dāng)年3月，沙特阿美計劃投資838億元，在遼寧盤錦建設(shè)大型煉化綜合項目。同時，其還計劃在廣東茂名建設(shè)原油一步法制烯烴的生產(chǎn)線，項目分兩期，一期總投資800億元。

7月，沙特阿美旗下子公司以246億元代價，從榮盛石化(002493)實控人李水榮家族手中收購了公司10%股份。

9月，沙特阿美與東方盛虹(000301)簽約，擬收購東方盛虹全資子公司江蘇盛虹石化集團有限公司10%戰(zhàn)略股權(quán)。

沙特阿美不僅頻頻出手，加倉中國資產(chǎn)，其收購榮盛石化10%股權(quán)時，出價相對市場價更溢價了90%，顯示了對中國資產(chǎn)的信心和認(rèn)可度。

此次，恒力石化10%股權(quán)加一股的股份，按市值計在百億規(guī)模，沙特阿美又將具體給出怎樣的價碼？

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